景气投资的困局和极致的风格摇摆

今年以来，在部分行业和部分时间里，景气投资似乎陷入了困局。 年初至今股价涨幅排在前 10 的行业中，预期困境反转（实际利润增速很差）的行 业相对比较多，而涨幅排在靠后的行业中，电新、军工、有色、医药属于利润增 速相对比较快的板块。 这些相对高增速的板块，除去 5-8 月有一波较为持续的超额收益以外，其他时间 都比较痛苦。（后文中我们会再重点讨论一下为什么是 5-8 月） 同时，四季度以来的几个月，市场风格出现了剧烈的轮动和转换。 先是 10 月计算机板块大涨 17% ，食品饮料大跌 22% ，相差接近 40% 。 再是 11 月房地产板块大涨 26% ，军工板块下跌 6% ，又相差超过 30% 。 那么，如何理解当前景气投资的困局和极致的风格摇摆？后续又需要怎样应对？

风险提示：宏观经济风险，国内外不可预测事件风险，业绩不达预期风险等。

 天风宏观 

风险定价-复苏交易主线行业的拥挤度状态——12 月第 5 周资产配置报告

12 月第 4 周各类资产表现：

12 月第 4 周，美股指数涨跌互现。Wind 全 A 下跌 4.27%，量能明显下 降，日均成交额下跌至 6431.69 亿元。30 个一级行业中仅消费者服务实 现上涨，除此之外传媒和食品饮料表现相对靠前；电子、电力设备及新能 源、钢铁和建筑等表现靠后。信用债指数小幅上涨 0.30%，国债指数上涨 0.37%。

12 月第 5 周各大类资产性价比和交易机会评估：

权益——复苏交易主线行业的拥挤度上升速度开始放缓

债券——债市交易拥挤度开始低位反弹，本轮调整或接近尾声

商品——美油库存下降速度超预期，油价开始反弹

汇率——日央行意外调整 YCC 上限影响全球流动性

海外——核心 PCE 回落但难改联储的两难局面

风险提示：出现致死率提升的新冠变种；经济复苏斜率不及预期；货币政 策超预期收紧

固定收益

从票息为王到流动性为主——2023 年度债券市场展望

空间不好判断，时间可以衡量：2023 年总体宏观环境是稳增长重回中心而 基本面逐步弱复苏的一年。对于债券市场而言，需要合理把握宏观重心和 节奏。

基于稳增长的明确诉求，虽然微观主体资产负债表依然压力重重，但是 2023 可能是资产负债表修复的开始，企业和居民的资产负债表修复必然需 要宏观政策支持，需要关注货币、信用和财政新的组合形态。考虑到财政 加力提效，政策性金融加大融资支持，货币精准有力，而且还要保持人民 币汇率基本稳定和金融稳定，我们预计 2023 年宽财政和宽信用比 2022 年 更有力度，但是宽货币力度则未必显著大于 2022 年。需要注意 2023 年可 能降息周期趋于结束。流动性高于合理充裕的状态会回归合理充裕甚至不 排除再度收敛的可能。资产荒的结构状态可能也会有所改变。 纲举目张，政策组合变化自然会带来总体债市环境的变化， 2023 年债市仍 需 要注意流动性收敛压力和或有利率风险。这个风险不是因为经济大幅改 善，而是因为总体政策重心和组合的边际变化。 展望明年资金利率走势，预计还是接近 7 天 OMO 政策利率中枢 2% 。由此， 我们认为 2023 年十年国债的区间可能在 2.75%-3.15% 。 对于节奏，我们认为 2023 年有两种可能性： 其一，全年在疫情和基本面困扰下，政策只是增加节奏扰动，债市继续呈 现宽幅波动的行情。 其二，相对较早地走出疫情，资产负债表修复开始，基本面总体依然偏弱， 市场可以展开阶段性交易，此后经济逐步走上修复路径，货币政策有所收 敛，带来债市进一步承压和调整。 信用跟着利率走，在利率仍然总体偏低的位置上考虑信用票息自然会有问 题。信用定价中，所谓溢价实质上是流动性溢价的反映，所以在锚定票息 和估值时，只有宏观流动性稳定，才能考虑分位数和所谓合理估值。否则， 就只能逐步接受去溢价或者说流动性补偿的过程。 理 财的总体影响就是增加波动，会改变一些溢价，但不主导方向。但毕竟 往 2023 年展望，利率风险和流动性收敛的压力都还在。所以策略上不能过 于突出分位数和利差，反而需要更加留意组合流动性。 至于信用风险，我们认为 2023 年总体会有所收敛。市场可能会担心，因为 信用配置能力受损，带来总体信用压力，甚至可能带来信用风险的进一步 放大。实际上，供需之间，仍然有平衡的基础，往明年展望，有可能城投 信用债融资还是不放量，叠加专项债、政策性金融工具和开放性信贷支持， 城投至少还可以兜住公募债不违约的底线。至于地产债，按照政策表述， 目前可以审慎乐观，因为保龙头的意味很明显。宏观上既然是资产负债表 修复的开始，微观上信用风险就有收敛的基础。 所以 2023 年的信用问题，违约风险不是重心，流动性补偿才是重点。 总体展望债券曲线可能还是偏平，年初布局考虑哑铃型，长端博弈交易性 机 会同时也是组合流动性的保障，短端兼顾票息，组合久期建议低于历史 中位数。

风险提示：疫情形势超预期变化，货币政策收紧，财政力度不及预期

 金融工程 

行业流动性跟踪周报：近期行业流动性变化情况

ETF 资金流入板块

截至 2022-12-23，上周有 307 只 ETF 存在资金净流入，有 185 只 ETF 存在 资金净流出。分类别资金流动来看，上周资金净流入靠前的类别有： A 股 宽基为 217.38 亿元、债券为 27.45 亿元、国际宽基为 23.63 亿元等等；上 周资金净流出靠前的类别有：医药为 -18.31 亿元、消费为 -6.05 亿元、 H 股 宽基为 -1.21 亿元等等。

北向资金流入行业

上周北向资金净流入较多的行业为：食品饮料为 60.07 亿元、医药为 15.41 亿元、消费者服务为 8.46 亿元等等；上周资金净流出较多的行业为：电子 为 -20.68 亿元、基础化工为 -9.81 亿元、电力设备及新能源为 -8.55 亿元等 等。

权益类基金增量资金行业分布

我们对已完成募集未成立、正在募集和即将募集的权益类基金进行了统计。 随着基金的成立和建仓，预计给部分行业带来较大增量资金，如：电力设 备及新能源行业为 62 亿元、电子行业为 35 亿元、医药行业为 26 亿元、 食品饮料行业为 23 亿元等等。

融资融券跟踪

上周沪深两市融资融券余额为 15466 亿元，周度环比增速达到了-1.26%。 融资买入额为 2067 亿元，融券卖出额为 236 亿元，净买入额为 1831 亿元。 其中融资买入金额较多的行业为：医药为 326.79 亿元、电子为 153.90 亿 元、电力设备及新能源为 134.05 亿元等等；融券卖出金额较多的行业为： 电子为 27.08 亿元、医药为 26.93 亿元、电力设备及新能源为 25.32 亿元等 等。

股票回购资金行业分布

上周 A 股股票实施回购金额为 10.66 亿元，预计市场最多还有 460.88 亿元 股票回购金额。其中实施金额较多的行业为：食品饮料为 2.21 亿元、商贸 零售为 1.54 亿元、基础化工为 1.43 亿元等等。接下来预计股票回购金额较 多的行业为：基础化工为 46.78 亿元、机械为 46.32 亿元、医药为 39.56 亿 元等等。

产业资本增减持行业分布

上周产业资本增持 15.83 亿元，减持 82.23 亿元，净减持 66.40 亿元。其中 增持金额较多的行业为：综合为 4.18 亿元、建筑为 4.12 亿元、煤炭为 1.30 亿元等等；减持金额较多的行业为：机械为 13.77 亿元、医药为 12.12 亿 元、计算机为 9.92 亿元等等。

风险提示：本报告为市场统计，不构成投资建议。

传媒

1月金股：浙数文化

公司发布 2022 年三季度报。

2022 年第三季度公司实现营收 15.04 亿元， 同比增加 96.96%，主要系子公司加大业务拓展，相应销售收入增加；归母 净利润 1.25 亿元，同比减少 31.66%，主要系公司及子公司持有的交易性金 融资产公允价值变动；扣非归母净利润为 1.73 亿元，同比增加 29.36%。 在线社交业务继续增长，数字科技借力省级平台未来可期 22 年以来，子公司边锋网络积极探索在线社交业务，逐渐从单一类型产品 公司逐步发展成为具有涉及社交等板块的多元化产品矩阵公司，创新性的 进军垂直场景市场，与传统头部社交企业形成差异优化竞争。公司在传统 游戏业务保持稳定的情况下，在线社交业务带动总体营业收入弹性增长。 数字科技方面，北京益园四季青数据中心建设顺利推进，机柜数量稳步增 长。浙江大数据交易中心股权结构进一步优化，借力省级平台产业资源进 一步集聚，有望共同推动大数据业务的可持续发展，公司数字科技业务未 来可期。

公司财务状况良好，账上资金充裕

在线社交业务增量叠加 IDC 业务贡献，22 年年初至 Q3 报告期末，公司营 业收入同比增长 75.74%达到 39.35 亿，单季度实现营收 15.04 亿元，同比 增加 96.96%。Q3 毛利率为 36%，环比下滑 9.43%，我们认为新业务企稳后 利润率有望稳步回升。 费用率方面公司严格管控，22Q3 销售费用率为 5.94%，同比降低 12.02pct； 管理费用率为 8.66%，同比降低 7.27pct；研发费用率为 8.39%，同比降低 6.43pct；财务费用率为-0.33%，同比降低 0.61pct。 22Q3 公司短期借款已经为 0，同时期末现金及现金等价物达到 9.65 亿， 22H1 为 10.1 亿元，仍维持在较高水平，后期有望受益于利息收入。

投资建议：公司在疫情下多业务展现韧性，同时积极探索新业务初显成效， 我们上调公司 2022E-2024E 年收入为 43.32/46.59/51.08 亿元（前值 22-24E 为 40.61/44.62/48.98），同比增长 41.4%/7.6%/9.7%。考虑到新业务尚处于 投入期，我们预计 2022E-2024E 年归母净利润为 5.9/6.7/7.6 亿元（前值 22-24E 为 6.3/6.5/7.4），同比增长 14.4%/13.6%/13.4%，对应 10 月 26 日收 盘价，2022E-2024E 年 PE 分别为 13.6/12.0/10.6 倍。维持“买入”评级。

风险提示：政策监管具有不确定性，多领域布局管理难度加大，项目进度 不及预期，并购公司业绩不及预期，股权激励业绩完成不及预期等

电子

1月金股：江波龙

江波龙主要从事Flash及DRAM存储器研发、设计和销售，提供消费级、工规级、车规级存储器及行业存储软硬件应用解决方案。聚焦行业应用与高端消费市场，2021年1-9月公司移动存储产品存储卡全球市场份额位列Top2,2020年嵌入式存储产品eMMC市场份额位列全球第七。打造产品+品牌双轮驱动战略，奠定国际领先地位。公司自主培育品牌FORESEE面向工业市场ToB+收购Lexar开拓消费类ToC存储高端市场，品牌收入结构不断优化。除自有品牌FORESEE外，公司2017年将Lexar纳入版图，Lexar聚焦高端消费，是公司拓展海外市场的重要制程。公司收购Lexar是其拓展企业级、工规级高端存储产品线的重要举措，战略效果已得到印证。四大产品线蓬勃发展，铸就公司核心竞争力+丰富全面产品矩阵。1）嵌入式存储：主力产品，2020年市场份额位列全球第七名；2）固态硬盘：持续发力重要赛道，2019年Lexar品牌SSD出货量居于全球第七；3）内存条：2020年启动，2021年实现收入6.53亿元，同比+166.30%；4）移动存储：依托Lexar品牌聚焦高端消费类市场，2021年1-9月Lexar在全球存储卡和USB闪存市场份额分别为第二、三名。国家强调数据安全可控下为存储等相关低国产化产业带来国产替代刚性需求，公司作为中国信创产业独角兽十强企业深度参与信创产业，建立高端产品+多环节研发技术能力助推国产替代。过去多年国内IT底层标准、架构、生态等大多数都由国外IT巨头制定，存在诸多涉及国家层面的战略安全风险。核心芯片、基础硬件（涵盖存储）、操作系统、中间件、数据服务器等领域亟待实现国产替代。信创信息安全硬件需求中，除每年新增需求外，对目前正在使用存储器总的替换需求超过900亿元，其中SSD占比将达到40%。我国存算投资比例明显失衡，存储将成为中国数字经济发展的重大短板，国产存储器空间广阔。我们看好在目前的大环境下，特别是在国家强调数据安全可控的信创产业的要求下，以江波龙为代表的龙头国产存储厂商将有望逐步地进入市场，分享到增长红利。研发方面，公司持续高强度投入。2021年公司研发人员占比53.94%，超过半数，拥有438项有效专利，177项发明专利。具体技术优势包括1）卓越的NANDFlash固件开发能力：晶圆分析核心团队具有10年以上专业经验，并拥有国内领先地位的算法团队，固件开发团队270人已获得73项发明专利。2）突出的芯片设计实力：截止2022年7月，4款存储芯片取得阶段性研发成功，1GbSLCNAND产品已经小批量出货。3）先进的封测能力：已围绕存储芯片封测技术取得27项专利，同时具备创新测试机台、SiP封装方案等。根据TrendForce预测，23H2或为整体存储需求转折契机点，行业困境有望反转。同时，公司发力布局结构性景气行业工规+车规级存储产品，已具备先发优势。存储芯片市场前景可观，汽车电子、数据中心等下游市场对存储产品需求持续上升，Yole预计2027年DRAM/NAND市场分别将达到1580/960亿美元。其中，自动驾驶产生的海量数据将对存储的带宽和容量提出更高的要求，预计至2024年，全球ADAS领域的NAND存储消费将达到41.5亿GB，19-24年CAGR79.9%。公司与2019年的下半年开始布局车规级存储，具备先发优势。目前公司的车规级存储产品已经实现了量产出货，并发布中国大陆首款车规级UFS，同时公司已加入AECC车用边缘运算联盟，公司的自研芯片SLCNANDFlash也瞄准车规级和工规级市场，其中512Mbit、1Gbit和2Gbit均已实现了量产出货，4Gbit的产品正处于最后的验证阶段。预计公司车规板块有望保持稳健和高速的发展。雷克沙品牌价值不断彰显，推出行业领先的DDR5战神系列产品发力电竞市场。自纳入版图以来，Lexar销售额已从2018年的4.06亿增长到2021年的17.08亿人民币，体现出江波龙收购其后的卓越整合能力。远期来看，江波龙着眼布局电竞业务作为Lexar新增长发力点。目前Lexar的内存已经推出了行业领先的DDR5产品战神系列，提供了不同规格的频速进行选择。伴随近期Intel、AMD宣布其将发布新一代CPU支持DDR5标准，有望看到DDR需求向上拐点。根据TrendForce，预计到2023Q4，DDR5在PC端渗透率将达23%。知名客户认可度极高，与头部优质供应商强强绑定。公司与三星电子合作超20年，美光科技、西部数据亦超过10年的合作历史，近年来也与长存、长鑫积极开展业务合作。公司产品应用领域全面，下游客户众多增厚公司抗风险能力，经过多年技术积累与品牌沉淀，公司已与闻泰、中诺通讯等行业领先的整机ODM厂商形成稳定的合作关系，行业类存储器进入中兴、三星、TCL、奇瑞等行业龙头客户的供应链体系。投资建议：预计公司2022/2023/2024年归母净利润分别达到2.13/4.03/5.59亿，对应EPS0.52/0.98/1.35元/股。我们选取主营内存接口和内存模组的澜起科技、打印机加密SoC芯片设计企业纳思达、办公软件和服务提供商金山办公和EEPROM设计企业聚辰股份，是涉及基础硬件、基础软件、应用软件和信息安全的信创核心标的。对应2023年度同行业可比公司一致预期PS均值为12.1倍，我们考虑到公司主营业务为存储器终端设备基础硬件，给予低于可比公司均值的5倍PS，对应公司2023年营业收入108.9亿元，2023年市值544.5亿元，目标价格131.88元/股，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示：产品价格波动下行的风险、原材料供应商集中度较高且境外采购占比较高的风险、境外经营风险、公司流通市值较小，存在短期内股价大幅波动风险、存储行业复苏不及预期、品牌价值提升及产品结构优化不及预期

通信

1月金股1：中际旭创

事件：公司于10月28日晚发布三季报：营收68.65亿元，同增28.99%；归母净利润8.53亿元，同增52.21%；Q3单季度收入26.34亿元，同增30.12%，归母净利润3.6亿元，同增64.2%，业绩超此前市场预期。

流量持续增长的大趋势下，云计算厂商资本开支持续投入，200G/400G等高端产品持续上量，公司作为全球高端光模块龙头，有望充分受益行业高景气，收入实现快速成长。客户加快部署400G和200G等高端产品实现传输速率升级，公司高端产品的出货比重增加带动收入稳健增长。Q3单季收入26.34亿元（同增30.12%环增22.94%），创历史新高；归母净利润3.6亿元（同增64.2%环增30.91%），增速高于收入，盈利能力提升显著。

毛利率持续改善，规模优势-成本优势持续巩固公司龙头地位公司领先的规模优势有效保证了公司制造和采购成本优势，新产品上量带来的产品结构不断优化，推动公司整体盈利能力不断优化。三季度叠加汇率波动带来的正向影响，单季毛利率同比提升5.21pct。期间费用率增加0.48pct，销售费用率增长0.27pct，为正常业务开拓；管理费用率微增0.07pct，基本稳定；研发费用率增长1.87pct，由于公司为保障新产品开发与技术升级而加大研发投入；财务费用率缩减1.73pct，受益于汇兑收益增加。

光模块向800G升级，叠加激光雷达打开成长空间21年公司位居全球光模块市场份额并列第一，且在前十大厂商中市场份额提升最多。800G等新产品再次占据先发优势，龙头地位有望持续巩固，重点受益行业景气。此外，公司在激光雷达产业链持续拓展。今年Q2以来，Luminar上调全年指引，Innoviz与大众汽车签署40亿美元激光雷达合同。激光雷达行业高速发展，公司作为光模块龙头切入激光雷达产业链，成本优势技术优势明显，有望打开更大长期成长空间。投资建议：公司是全球高端光模块龙头，200G/400G需求量显著增长，800G继续占据先发优势，全球市场份额稳步提升。此外，公司进一步拓展激光雷达等新方向。预计公司22-24年归母净利润分别为11.7、15.1、18.5亿元，对应22-24年PE为20、16、13倍，光模块+激光雷达，低估值高成长价值突显，维持“买入”评级。

风险提示：下游需求低预期，全球疫情影响超预期，市场竞争风险，产品研发风险。

1月金股2：润建股份

事件：公司发布三季度业绩报告，前三季度实现营业收入60.90亿元，同比增长32.94%；实现归母净利润3.64亿元，同比增长41.85%；实现扣非归母净利润3.58亿元，同比增长45.18%。

1、公司三大业务板块增长动力强劲，经营性现金流Q3单季度转正公司前三季度通信网络管维业务保持稳定增长，能源网络管维、信息网络管维业务快速增长，带动公司业绩长期成长。单季度来看，实现归母净利润1.26亿元，同比增长39.13%。我们认为，Q3公司受到一定疫情的影响，同时预计上游硅料价格高企也对公司业务推进开展造成影响。我们认为，在订单项目储备充足下公司Q4业绩有望随疫情恢复、叠加硅料价格企稳回落推动行业进展提速，从而实现同比加速增长。同时，公司前三季度经营活动产生现金流量净额-18.35亿元，主要是由公司业务特性影响，客户回款主要集中在下半年所致。公司Q3单季度实现经营性现金流净额7890万元，我们预计主要通过回款管理改善，实现现金流净额净流入。

2、利润率持续提升，数字化+规模效应带动长期盈利能力利润率角度看，公司盈利能力持续提升，主要源于：1）公司持续的研发投入打造“线上数字化平台+线下技术服务”模式，不断提升管维效率；2）能源和信息网络管维快速发展，收入占比持续提升，规模效应不断体现、人员复用下人效指标有望持续提升，推动盈利能力提升。

3、“风光储”在手订单充足，新能源大有可为公司已公告风光储相关订单规模超过135亿元，其中包括：1）南宁高新技术产业开发区整区屋顶分布式光伏，总容量约100MW，总投资约4亿元；2）南宁市良庆区风电、储能、地面及分布式光伏，总容量约550MW，总投资约34亿元；3）桂林市永福县分散式新能源发电，总容量约900MW，总投资约58亿元；4）多区域多个新能源网络管维订单合计金额1.02亿元；5）广西来宾合山市新能源发电，总容量约200MW，总投资约20亿元；6）桂林永福县整县屋顶分布式光伏，总容量约409MW，总投资约18.06亿元。此前由于硅料价格组件价格一直高企，导致公司一百多亿光伏相关订单执行进度较慢，后续随着硅料价格组件价格企稳回落并进一步下降，行业推进加快，公司订单执行加速，公司业绩有望加速增长。此外，公司6月中标山东移动基站光伏项目订单，为基站节能减碳，未来有望逐步实现全国推广，大有可为。双碳战略下，公司能源网络重要订单持续落地，能源管维业务有望持续高速发展，此外未来光伏硅料组件价格或将企稳回落，从而带动光伏下游板块效应，有望提升公司估值。

4、受益产业数字化和东数西算，重点拓展的信息网络管维业务有望高速增长。数字经济时代，产业数字化成长空间广阔。公司聚焦平安中国、教育强国、乡村振兴等领域，自主研发一系列数字化服务产品，叠加IDC全生命周期服务，以及公司在广西南宁自建的五象云谷云计算数据中心逐步投产运营，公司信息网络管维业务多点开花，有望持续高速增长。

盈利预测与投资建议：公司作为民营通信网络管维龙头，市场份额稳步提升，龙头地位稳固，长期业务发展基本盘稳健。围绕公司的技术储备、客户关系、深度覆盖的服务网络、强大的研发创新能力核心优势，重点拓展能源网络、信息网络管维等业务布局，在手订单充足，推动公司未来三年收入复合增速有望超过30%。预计公司22-24年归母净利润分别为5.0、7.0、9.9亿元，对应22-24年17倍、12倍、8倍市盈率，重申“买入”评级。

风险提示：下游需求低于预期，行业竞争超预期，疫情影响超预期，部分订单预中标能否最终签订合同存在不确定性

1月金股3：中兴通讯

公司发布三季度报表，2022年1-9月实现营收 925.6亿，同比增长10.4%，归母净利润68.2亿，同比增长16.5%；扣非归母净利润55.5亿元，同比增长55.3%；3季度单季度收入327亿，同比增长6.5%，归母净利润22.5亿，同比增长27%，扣非归母净利润18.3亿，同比增长37.48%。我们的点评如下：第一曲线稳定增长，第二曲线增长动力强劲前景广阔公司收入增长主要源于：1）第一曲线运营商业务依靠份额提升保持稳定增长：公司5G基站发货量全球第二，5G核心网收入全球第二，光网络运营商市场份额全球前三，固网整体市场份额全球第二；2）第二曲线快速增长：以服务器及存储、终端、5G行业应用、汽车电子、数字能源等为代表的第二曲线同比增长近40%。其中，服务器及存储营业收入同比增长超100%；家庭终端海外市场同比增长30%。公司汽车电子立足GoldenOS操作系统、车规级芯片、计算平台等底层核心能力，有望逐步建设汽车生态，期待未来汽车电子项目持续落地。毛利率稳中有升，规模效应推动净利率有望持续提升公司净利润高速增长主要源于：1）毛利率稳步提升：3季度毛利率38.13%，同比稳中有升，环比提升近2个百分点。运营商市场发展规律上看，公司5G设备等毛利率有望持续提升。政企、消费者业务收入规模快速增长，成本也有望进一步摊薄；2）规模效应推动：公司收入稳定增长，研发费用等相对刚性，同时今年前三季度净利息支出减少以及汇率波动产生的汇兑损失减少，从而推动净利率从去年同期5.33%提升到6.55%（提升1.2pct）。第二曲线打开成长空间有望拉动收入加速增长，运营商业务份额提升有望持续稳健成长中期看：1）海外5G规模建设有望展开，全球电信设备市场稳步增长，区域市场上看，2022第一季度北美地区同比增长13%，欧洲、中东及非洲（EMEA）地区中等个位数增长，抵消了亚太地区疲软的发展趋势。运营商业务份额提升，业务稳定成长，奠定整体业务长期成长基础；2）以服务器及存储、终端、5G行业应用（工业互联网）、汽车电子、数字能源等为代表的第二曲线业务快速增长打开空间；3）公司芯片等核心竞争力突出。盈利预测与投资建议：2022年是公司战略超越期的开启之年，公司1）运营商市场竞争力突出，全球份额有望持续提升；2）政企业务加大IT、5G行业应用、汽车电子等拓展，打造第二增长曲线；3）消费者业务品牌、渠道和产品建设成效显著。收入和毛利绝对额的增长之下，费用偏刚性，规模效应有望持续显现，经营性利润有望持续快速增长。预计22-24年归母净利润90、110、128亿元，对应22年12倍、23年10倍市盈率，重申“买入”评级。风险提示：运营商资本开支低于预期，全球疫情影响超预期，新业务进展慢于预期，国际政治因素风险

1月金股4：亨通光电

亨通光电发布公告，公司及控股子公司江苏亨通高压海缆有限公司等陆续中标国内、国外海洋能源项目。合计中标金额31.37亿元（含税）。我们的点评如下：1、中标多个海洋能源项目，彰显公司竞争力公司及控股子公司江苏亨通高压海缆有限公司等近期收到各项目《中标通知书》，确认中标“龙源射阳100万千瓦海上风电项目220kV海缆采购”、“绥中-锦州油田群岸电应用工程海底电缆和附件采购及施工敷设（PC）”、“龙源射阳100万千瓦海上风电项目35kV海缆采购”、“泰国PEA乌龟岛33kV海电缆项目”等海上风电及海洋油气项目；签署了“国家电投山东半岛南海上风电基地V场址500MW项目海缆防冲刷保护及附属工程专业分包”等海上风电项目合同。合计金额31.37亿元（含税）。2、正式中标射阳项目，江苏制约因素或已解除本次公告海洋能源项目订单中，包含江苏射阳1GW海上风电项目220kV ；35kV海缆中标，结合此前射阳项目EPC中标候选人公示，反映江苏射阳项目或已在正常推进当中，江苏海上风电项目制约流程推进的因素或已经完全消除。对于江苏射阳，以及江苏大丰项目我们预计或将不再有制约因素影响开工，同时未来江苏海风新增项目将有望陆续加速启动，未来新一轮海上风电项目竞争性配置值得期待！3、在手订单充足，明年业绩增长动力强劲公司今年新增海洋能源订单持续增厚，在3月公司披露中标海上风电项目14.43亿元（含税），后续陆续中标包括汕头勒门（二）海上风电项目等，此次再度新增海洋能源订单31.37亿元（含税），公司今年新增海洋能源订单充沛，有望为公司明年海洋能源业务的快速发展奠定基础。4、光通信 ；电网业务竞争优势明显，赋能快速增长光通信业务，公司是全球领先光纤光缆厂商，22年上半年国内及海外光通信业务快速增长。同时收购了LEONIIndustryHoldingGmbH持有的j-fiberGmbH公司100%股权。j-fiberGmbH公司拥有近40年的特种光纤研发和制造经验，收购将提升公司在特种光纤领域的研发能力；电网业务方面，公司建立了国内规模最大的超高压测试研发中心，具备了目前国际国内最高电压等级的1000kVAC和±1100kVDC的电缆系统电气型式试验的超级试验验证能力。有望获益于特高压建设以及特种产品的突破。盈利预测与投资建议：整体看，公司收入利润快速成长，通信+能源战略清晰。1）光通信进入景气周期，价格回升业绩弹性可观。2）公司作为海缆海工头部厂商之一，或将充分受益于海风行业快速发展，在手订单充裕，同时技术具备优势，享受高压缆良好竞争格局，整体业务成长性强。3）海洋通信业务未来或迎来海底光缆更替周期，收购华为海洋提升竞争力。4）国网大力推动特高压建设，公司向特高压市场拓展有望提升盈利能力。我们预计公司22-24年净利润为20亿、29亿、35亿元，对应22-24年PE为20/14/11.5倍，维持“买入”评级！风险提示：行业竞争激烈影响盈利能力，海上风电项目推进进展低于预期，光通信采购价格回落，上游原材料涨价影响

计算机

1月金股1：信安世纪

事件：公司发布2022年三季报，前三季度实现营业收入3.11亿元，同比增长20.61%；归母净利润0.54亿元，同比增长9.87%，扣非后归母净利润0.49亿元，同比增长23.97%。

点评：1、Q3收入增长加速，利润超预期我们此前判断公司Q2受到北上两地疫情影响，业务拓展和产品验收受到一定影响，收入增速仅为1.47%，显著低于公司2021年以来的各季度收入增速。Q3随着疫情恢复，公司收入增长显著加速，单Q3实现收入1.41亿元，同比增长34.78%。利润层面，公司Q3实现归母净利润0.29亿元，同比增长44.12%，扣非后归母净利润0.29亿元，同比增长78.59%，利润增长超市场预期。我们认为公司利润实现超预期增长，主要得益于毛利率的增长（Q3毛利率相较于去年同期提高2.92pct）和费用增速的降低（22Q3和21Q3三大费用合计的同比增速分别为18%和30%）。

2、产品化能力加持，盈利能力稳健公司前三季度毛利率73.09%（20/21年前三季度毛利率分别为70.91%/70.88%），净利率17.38%（20/21年前三季度净利率分别为11.08%/16.73%），均高于历史两年同期水平。我们认为公司毛利率和净利率的增强体现出公司一贯保持的产品化策略，近两年公司人效保持增强趋势。

3、前瞻业务指标指引Q4有望加速向好公司截至9/30资产负债表中存货余额为1.18亿元，同比增长46.36%，快于前三季度收入同比增速20.61%。考虑到公司存货可反映公司发出设备情况，我们认为公司在手订单和商机充足，预期Q4有望继续加速增长。

考虑到公司增长趋势良好，我们维持原收入预测，预计公司22-24年营收6.85/8.73/11.12亿元，归母净利润1.92/2.63/3.62亿元，维持“买入”评级。

风险提示：1）疫情反复导致公司项目拓展与验收不急预期；2）金融信创推行力度不及预期；3）产品创新无法跟随外界需求变化进度；4）行业竞争加剧等

1月金股2：顶点软件

公司发布消息，2022年分布式核心交易系统A5在多家券商实现多点业务突破，落地全面提速。同时，A5相继在首创证券、中航证券、华鑫证券等券商完成券结业务上线，后续将逐步推进新一代分布式核心交易系统的全面切换。

点评：1、信创改造推动证券行业技术架构升级证券行业信创改造带来了两个层次的市场需求：1）迁移适配需求，主要针对较为稳定的业务系统，工作重点在于将原有业务所涉及到的数据系统、操作系统、基础软件等进口产品逐步替换为国产产品，主要关注系统的底座兼容性和性能；2）信创新系统建设需求，主要针对传统IT架构下无法适应现有业务需求的旧系统，工作重点在于对原有系统架构进行升级迭代，主要关注信创和数字化转型的结合。在信创新系统建设需求的背景下，我们认为分布式架构既是证券行业数字化转型的必由之路，又是助力行业实现核心自主可控的良机。一方面，分布式架构可对业务发展起到良好支撑，大幅提高系统交易性能；另一方面，伴随分布式架构在证券行业的大规模推广应用，有望打破进口设备在此领域多年来形成的垄断局面，有助于形成国产化硬件到软件、底层到应用层的产业生态。2、公司从单点突破到全面信创，布局信创生态有望“破局”公司自2013年开始自主内存数据库的前瞻性研发，2015年开始了基于自主研发的HyperDB内存数据库与LiveDTP交易技术平台的新一代分布式核心交易系统A5信创版的研发。A5采用全新的分布式架构与多活技术，在交易理念与技术上实现了多个突破，2020年于东吴证券全面上线，助力东吴证券的业务处理性能大幅提升。同时公司积极参与信创生态联盟，与数据库厂商和设备厂商建立相互适配的关系，确保系统和厂商提供的设备之间更好地兼容配合，实现系统本身与底层硬件的解耦，保障软件系统的灵活性。考虑到交易领域之外，公司在机构服务、财富管理、资管、投行等领域也全面推出信创化的方案，我们认为公司有望搭乘信创东风实现在证券信息化领域行业地位的提升。考虑到公司信创业务向好，我们维持原盈利预测，预计2022-2024年营业收入为6.69/8.76/11.39亿元，归母净利润为1.93/2.57/3.33亿元，维持“买入”评级。风险提示：疫情反复导致公司项目拓展与验收不急预期；金融信创推行力度不及预期；产品创新无法跟随外界需求变化进度；行业竞争加剧等

1月金股3：中科江南

公司公告三季报：2022年前三季度公司营收5.52亿元，同比增长17.60%；归母净利润1.26亿元，同比增长47.06%；扣非归母净利润1.19亿元，同比增长43.07%。

点评：1、Q3利润高增，现金流同比改善公司Q3单季营收2.03亿元，同比增长18.80%，归母净利润6529万元，同比增长90.88%，扣非归母净利润6308万元，同比增长87.01%，公司Q3单季利润高增。前三季度公司毛利率59.20%，同比提高3.98pct，期间费用率34.78%，同比降低0.31pct。前三季度公司销售商品提供劳务收到的现金4.41亿元，占营业收入比例79.81%，同比提高16.52pct，经营性现金流净额-5031万元，去年同期为-1.14亿元。2、发布股权激励计划，高考核目标体现公司信心2022年9月，公司发布《2022年限制性股票激励计划（草案）》，拟对194名高管和核心员工授予322.50万股限制性股票，占公司目前总股本比例2.99%，授予价格37.62元/股。公司制定了较高的业绩考核目标：以2021年净利润为基数，2022-2024年净利润增长率不低于50%/86%/124%；净资产收益率不低于19%/16.5%/17.5%；每年研发投入占比不低于17%；每年现金分红比例不低于30%，高考核目标体现了公司信心。3、财政预算管理一体化系统建设加速，公司核心受益2019年财政部先后发布4个文件，提出由省级财政统建统管的财政核心业务一体化系统建设。2022年9月财政部文件要求：2023年7月1日起，全国范围内统一实施预算指标核算管理，各地应按照预算管理一体化建设整体部署，积极推广落实改革工作。财政预算管理一体化业务通常以省级单位统一部署，并覆盖本省地市和区县，建设可分为业务系统开发（省本级）和推广实施（市县）两个阶段。公司作为财政部技术标准制订小组成员，全程参与预算管理一体化相关标准文件制定。截至2021年12月，公司财政预算管理一体化业务已覆盖11个省、165个地市、1520个区县的各级预算单位，测算公司业务空间约7.03亿元。盈利预测与投资建议：我们维持此前盈利预测，预计公司2022-2024年归母净利润为2.40/3.22/4.30亿元，对应当前公司市值PE为40.94/30.53/22.84倍，维持“买入”评级。风险提示：行业政策变化风险；行业季节性风险；人员成本上升的风险；市场竞争加剧风险；市场拓展不及预期的风险。

农林牧渔

1月金股1：温氏股份

公司11月生猪销售196.44万头，同比+64.30%、环比+18.88%；销售收入59.33亿元，同比+145.47%、环比+8.39%；销售均价24.11元/公斤，环比-9.67%；均重125.27公斤。公司11月黄鸡销售9,515.29万只，同比-7.64%、环比-8.84%；销售收入31.09亿元，同比+4.12%、环比-18.87%；销售均价15.82元/公斤，环比-14.35%；均重2.07公斤。

我们的分析和判断：1、生猪板块：投苗量增加+生产成绩提高，助力公司出栏量高兑现度和高弹性。1）兑现度高。受益于前期投苗量增加和生产成绩持续提高，11月肉猪出栏量同环比大幅增加。1-11月公司已累计出栏1603.54万头，已完成全年目标的约89%，若12月公司继续保持与11月相同的出栏量，其大概率能够完成年初制定的全年1800万头出栏目标。2）高弹性。产能充足，出栏高增长可期。公司已在10月提前完成年初制定的140万头能繁母猪存栏目标，且初步计划2023年年底能繁母猪存栏量增加到170万头左右，为后续出栏量高增长奠定基础。公司规划2022/2023/2024年出栏量达到1800、2600、3300万头，年均复合增速约36%。3）后续降本可期。综合成本持续改善，2022M11肉猪综合成本已降至16.1元/公斤（2022M10综合成本16.2元/公斤），且随着10月猪苗成本持续下降至360-370元/头，预计为明年肉猪出栏15.4元/公斤的综合成本奠定基础。2、禽板块：生产成绩稳步提升，增厚明年景气周期盈利水平。公司预计黄鸡板块持续在盈利周期中。虽然黄鸡价格在11月有所回调，但得益于公司上市率的提升和料肉比的下降，黄鸡的完全成本依然行业领先，我们预计11月黄鸡业务依然可贡献3.5-4亿左右的利润（对应完全成本6.8-7元/斤）。另外，在明年禽价预计依然景气的背景下，公司规划还会适当提升出栏量以增加盈利水平。3、投资建议：维持“买入”评级。基于：1）后续成本改善可预期；2）出栏量增速在千万头部企业中较高；3）资金储备充足；4）当前市值对应2023年预估出栏量头均市值不到3000元/头，处于历史相对底部区间，且考虑到猪价超预期，头均盈利支撑的头均市值空间有望进一步打开（历史景气时头均市值1w+元/头）。预计2022-2024年营业收入为832.62/1076.99/1207.10亿元，同比+28.16%/29.35%/12.08%；归母净利润74.31/185.21/195.53亿元，同比+155.44%/149.24%/5.57%，对应EPS分别为1.14/2.83/2.99元/股。风险提示：疫情风险；猪价不达预期；政策变动风险；出栏量不及预期。

1月金股2：大北农

大北农：重科技创新，打造养殖+种植产业链巨头。

公司自创立起就定位于“农业科技创新”，在饲料领域瞄准门槛较高的乳猪料，在种业领域瞄准生物育种。公司以饲料业务起家，目前已是国内规模最大的预混料生产企业，年产能达1000万吨；2011年公司切入种猪产业，现已在全国布局9大养猪平台+1个种猪平台和100多家养猪公司，年出栏能力超过1000万头。公司于2001年进军种业产业，布局转基因种业近20年，现已拥有生物技术公司、传统育种公司等平台。

种业行业变革正当时，转基因技术有望加速推广。

我国部分农产品如玉米、大豆产需缺口存在扩大趋势，“粮稳天下安”具备特殊意义。根据农业农村部，我国转基因玉米、大豆保产增收效果得到验证，抗虫耐除草剂转基因玉米抗虫效果达95%以上，对照玉米产量可提高7%-17%，减少农药用量60%；我国转基因技术培育的耐除草剂大豆可降低除草成本30元/亩+，较主栽品种增产10%以上。2019年以来我国转基因政策持续推进，商业化有望加速落地。我们预计转基因玉米种子终端市场空间有望达600亿、出厂口径空间360亿，利润空间有望达108亿。

大北农持续投入转基因种业，领先布局有望迎来“开花结果”！

大北农在近20年前就开始关注转基因种业并持续投入。2004年大北农植物基因工程专家委员会成立，2010年大北农生物技术公司成立，汇集来自先正达、孟山都、杜邦等知名种业公司的人才，致力于玉米、大豆等主要农作物生物技术产品研发。大北农转基因种业布局卓有成效：1）大北农已育成并通过安全审批的转基因玉米有4个（截至2022年5月）：DBN9936、DBN9858、DBN9501和DBN3601T，转基因玉米安全证书数量居于全国首位；2）大北农也是目前国内唯一同时获得转基因玉米和大豆安全证书的主体；3）大北农的转基因大豆转化事件DBN-09004-6也是中国公司研发的转基因种子首次在国际上获得种植许可，于2019年获得阿根廷政府的正式种植许可，并已经进入产业化阶段。

我们预计在转基因玉米种子落地的1-2年内，公司转基因性状占比有望达到50%以上；在未来转基因玉米种子推广达到稳态情况下（转基因玉米种子渗透率达到90%），公司转基因性状占比有望维持30%的水平。随着公司玉米品种布局显成效，叠加公司转基因技术和品种结合具备先发优势，我们预计公司在转基因玉米品种销售领域的市占率有望持续提升。盈利预测与投资建议：由于今年上半年猪价低迷公司业绩承压叠加公司今明年生猪出栏节奏调整，公司2022-2024年营业收入预计达308、394、455亿元（前值2022-24年为397.89、516.97、597.62亿元），同比增长-1.69%、27.77%、15.66%；归母净利润0.18、16.41、18.35亿元（前值2022-24年为4.56、32.97、40.24亿元），2022年同比扭亏为盈，2023-24年同比增长9135%、11.79%。我们认为，公司饲料和生猪业务发展稳健，转基因业务有望在未来5年内加速放量，为公司创造新的业绩增长极，根据分部估值法，公司2024年目标市值670亿元，对应目标价16元，维持“买入”评级。

风险提示：饲料原料价格的风险；重大疫情及自然灾害的风险；转基因政策变动风险。

建筑建材

1月金股1：鲁阳节能

公司公告董事会审议通过剥离岩棉业务资产议案，公司拟退出玄武岩纤维产品的生产和经营，将负责该业务的全资子公司鲁阳玄武岩纤维全部股权通过协议转让的方式转让给淄博华源实业发展有限公司（实控人为沂源县南麻街道集体资产经营管理中心）。交易价格协商确定为1.75亿元，较22M1-8末岩棉业务净资产溢价19.4%（溢价适当考虑品牌授权及厂房租赁等），本次交易预计增加公司转让年度税前利润2,846万元。岩棉资产剥离对公司整体影响较小，边际有助于盈利能力改善岩棉行业整体呈行业供给格局分散、“劣币驱逐良币”等特征，主要下游建筑保温材料需求较多元（与地域有关联、行业标准执行等稍差），岩棉行业整体效益偏差，岩棉资产剥离有助于边际改善公司整体盈利能力（如鲁阳节能21年、22h1岩棉业务毛利率分别为13.5%、18.6%，vs公司陶瓷纤维业务同期毛利率分别为38.1%、37.2%；公司岩棉业务22M1-8岩棉业务净利率为3.0%vs公司22q1-3整体净利率为18.9%）。另一方面，岩棉资产剥离对公司影响较小，22M1-8末岩棉业务总资产、净资产占公司比例预计分别约10%、5%。资产剥离为与奇耐合作新阶段开端事件，关注业务互动持续进展22/04公司控股股东奇耐联合与南麻街道签署《战略合作备忘录》，明确成功完成部分要约收购后（22/06完成，奇耐持股比例大幅提升至53%）双方后续合作思路。奇耐承诺：1）继续通过鲁阳加大在中国投资力度，预计未来五年持续增加固定资产投资，新增投资预计主要集中于排气控制/特种纤维/工业热管理三方面；2）积极推动资源整合，逐步将奇耐在中国业务整合到鲁阳平台，且奇耐今后于中国投资均在鲁阳节能平台运作。3）业务优化视角，一方面协助鲁阳优化部分业务（如岩棉），另一方面探索鲁阳发展新机会（如奇耐将带入新技术支持鲁阳节能现阶段PCW氧化铝产品升级换代等）。本次岩棉资产剥离为前期战略合作备忘录推进的开端事件，鲁阳节能与控股股东奇耐互动或进入实际操作期。结合我们前期探讨，奇耐-鲁阳新阶段合作蕴含鲁阳节能成长重大新机遇。鲁阳再成长迎新机遇，维持盈利预测，维持“买入”评级鲁阳是我国陶纤行业引领者，规模、成本、产品力等均有较明显优势，行业需求景气度或持续向上。前期奇耐-鲁阳合作对鲁阳经营质量改善效果明显，持股比例大幅提升后新阶段合作蕴含鲁阳重大成长机遇，岩棉资产剥离拉开与奇耐新阶段互动序幕，前景值得期待。维持前期盈利预测，预计公司22-24年归母净利6.3/7.7/9.2亿（未考虑潜在新业务贡献），yoy分别+17%/23%/20%，现价对应公司23年PE约14x，维持公司目标价38.01元（对应23年PE25x），维持“买入”评级。风险提示：原材料成本涨幅超预期、需求低于预期、供给格局恶化风险、奇耐与公司互动效果低于预期、奇耐联合与南麻街道合作不达预期。

1月金股2：亚士创能

22Q3公司实现归母净利润0.38亿元，同比下滑44%。公司发布22年三季报，公司22年前三季度实现营业收入23.31亿元，同比-36.62%，归母净利润0.7亿元，同比-46.58%，扣非归母净利润0.31亿元，同比-52.76%。单季度看，公司22Q3实现营收9.18亿元，同比-33.21%，归母净利润0.38亿元，同比-44.04%，扣非归母净利润0.3亿元，同比-26.74%。

Q3收入下滑系销量承压，价格表现仍然坚挺。

分业务看，22Q3公司功能性建筑涂料/建筑节能材料/防水材料分别实现收入6.22/2.39/0.39亿元，同比-28.2%/-42.3%/-40.32%，环比分别-10%/+5.5%/-18.1%，主要系需求持续低迷导致销量下滑，Q3建筑涂料/节能材料/防水卷材销量同比分别下滑35%/0.1%/45%，环比Q2分别-4.3%/+31%/-22%，节能材料Q3销量恢复明显。价格方面，Q3单季度工程涂料/家装涂料分别为5.1/5.51元/kg，同比分别+6.7%/12.6%，保温装饰板/防水卷材分别为82.8/17.1元/平米，同比分别-6.5%/+7.6%，其中工程涂料和防水卷材价格环比Q2继续上涨。

Q3毛利率环比继续提升，收现比大幅改善。

22Q3公司毛利率为32.70%，同比提升5.65pct，环比22Q2提升2.34pct，1-9月乳液/钛白粉/助剂/颜填料采购均价同比分别下降0.72%/0.12%/4.47%/22.22%，其中钛白粉/聚苯乙烯颗粒9月份采购均价环比继续下降7.63%/7.29%。期间费用率24.62%，同比+4.2pct，费用率提升主要因销售收入下滑导致费用未能摊薄，其中销售/管理/研发/财务费用率分别+1.6/+1.4/+0.1/1.1pct。公司三季度计提信用减值损失3186万元，环比Q2增加2013万元，若不考虑减值影响，则Q3净利率达7.6%。22Q3公司现金流净额1.52亿元，相较于去年同期的-4.18亿元有较大改善，Q3收现比106%，同比/环比大幅提升56/26pct，回款能力持续增强。

看好公司23年盈利弹性，维持“买入”评级。当前行业内集中度仍然较低，我们认为公司有望依托渠道变革与风险防控，不断提升自身市占率，毛利率有望持续上行，中长期仍具备较好的成长基础，2023年盈利端有望展现高弹性。由于地产基本面较为低迷，影响公司收入，我们下调23-24年归母净利润至3.1/4.2亿元（前值3.4/5.2亿元），参考可比公司，给予公司23年15倍目标PE，目标价10.65元，维持“买入”评级。

风险提示：地产政策收紧超预期，原材料价格上涨超预期，产能投放进度不及预期。

1月金股3：中国建筑

公司发布22年三季报，22q1-3收入15,353亿元，yoy+14.8%，归母净利435亿元，yoy+15.0%，扣非归母净利397亿元，yoy+8.7%；单22q3收入4,745亿元，yoy+18.5%，归母净利150亿元，yoy+23.2%，扣非归母净利148亿元，yoy+23.6%。22q1-3新签合同总额27,268亿元，yoy+11.2%，完成年度预算目标70.8%；单22q3新签7,023亿元，yoy+12.1%。业绩略超预期。

房建/基建收入新签增长有力，单季地产销售回正，整体盈利能力稳健。

22q1-3公司房建/基建/地产业务收入分别为9,751/3,588/1,803亿元，yoy分别+20.4%/+23.3%/-17.2%；单22q3收入分别为2,957/1,359/283亿元，yoy分别+38.3%/+39.6%/-60.3%。房建增长有韧性有强度，推测非地产客户贡献提升；基建延续快增，地产收入结转强度承压。22q1-3公司建筑业务新签合同额24,543亿元，yoy+14.0%，为同期建筑业务收入1.8倍，较好支撑建筑收入增长前景；其中房建/基建分别新签合同额17,775/6,675亿元，分别yoy+8.8%/30.9%，房建新签增长有韧性，结构优化（工业厂房、教育设施领域新签分别yoy+96.6%/48.0%至2,655/1,154亿元），基建受益公司战略重视及稳增长升温等新签延续高增。单22q3建筑业务新签6,158亿，yoy+12.9%。22q1-3地产销售额2,725亿元，yoy-9.3%；单22q3销售额865亿，yoy+6.8%，单季增速回正；22q1-3公司新购置土地储备922亿元，yoy-28.9%，单22q3新购置365亿元，yoy-46.9%。

22q1-3综合毛利率9.8%，yoy-0.7pct；单22q3毛利率8.9%，yoy-1.5pct，主要为房地产毛利率同比较多下降（22q1-3房地产毛利率yoy-4.0pct至19.3%）及收入占比减少（22q1-3收入占比yoy-4.5pct至11.7%），房建、基建毛利率均提高（分别yoy+0.3/0.7pct至7.2%/9.9%）。费用率略微上升（22q1-3期间费用率yoy+0.3pct至4.6%），主因财务费用率增幅较大（22q1-3财务费用率yoy+0.4pct至1.0%）。少数股东损益较少（22q1-3少数股东损益与净利润比例yoy-8.2pct至23.9%，或主要源于中海地产利润占比减少）。整体公司归母净利率大致平稳，22q1-3归母净利率2.8%，yoy+0.0pct；单22q3归母净利率3.2%，yoy+0.1%。

负债率大致平稳，两金周转继续小幅加快，现金流边际改善。

22q3末公司资产负债率74.3%，yoy+0.3pct；带息负债比率36.4%，yoy+2.9pct。两金周转加快，22q1-3两金（存货+合同资产+应收账款）周转天数228天，yoy-3天。22q1-3公司经营活动、投资活动现金流量净流出额分别为525、191亿，分别同比多流出91、少流出42亿（vs22h1分别多流出191亿，少流出40亿）。

地产链核心资产，增长稳健而有强度，维持“买入”评级。

公司是我国地产链条核心资产（地产、房建等），地产行业加速分化背景下，公司或迎较好份额提升机遇。基建景气边际向上，对公司增长驱动不断增强，夯实公司增长稳定性。维持前期业绩预测，预计22-24年公司归母净利分别为562/636/725亿，yoy分别+9%/13%/14%，维持公司目标价9.52元，对应公司22年PE7.1x，维持“买入”评级。

风险提示：地产投资增速不及预期、基建投资增速不及预期、订单收入转化节奏明显放缓、现金回收效果低于预期、减值风险。

1月金股4：中国电建

公司发布22年三季报，22q1-3营业总收入3,971亿元，yoy+2.6%（同口径，下同），归母净利86亿元，yoy+18.7%，扣非归母净利70亿元，yoy+14.1%；单22q3营业总收入1,311亿元，yoy-3.7%，归母净利25亿元，yoy+17.3%，扣非归母净利23亿元，yoy+25.9%。22q1-3公司新签订单总额7,730亿元，yoy+48.5%；单22q3新签1,959亿元，yoy+41.6%。新签、净利均延续较快增长。

收入增长小幅承压，预计后续改善，新签高增，净利率较好改善

22q3单季收入负增长，推测疫情拖累项目施工进度或为主要原因，充足的在手订单支撑收入较快增长前景。22q1-3公司新签合同额为同期收入2.0倍，其中能源电力/水资源环境/基础设施分别新签3,184/1,540/2,872亿元，新签较增长延续高增长，预计有较好延续性，在手订单充沛。

22q1-3公司毛利率11.8%，yoy-0.2pct，单22q3毛利率12.0%，yoy+0.4pct。财务费用减少较多（22q1-3财务费用率1.2%，yoy-0.5pct）、有效所得税税率边际减少（22q1-3有效所得税税率17.6%，yoy-2.9pct），驱动净利率更多改善。22q1-3归母净利率2.2%，yoy+0.3pct，单22q3归母净利率1.9%，yoy+0.3pct。负债率略有提升，两金周转加快，现金流同比改善22q3末公司资产负债率78.7%，yoy+2.2pct；带息负债比率46.7%，yoy-1.0pct。两金（存货+合同资产+应收账款）周转加快较多，22q1-3两金周转天数193天，yoy-58天，主要反映前期资产整合影响。22q1-3经营性现金流净额同比多流出63亿至净流出179亿；投资性现金流净额同比少流出101亿至净流出358亿。砂石项目获取及投产保持强度，重视预期差截至22q3末，公司已获取绿色砂石项目采矿权共计13个（含长九项目），已获砂石资源储量56.0亿吨，设计年产能3.1亿吨（vs22h1末10个、42.8亿吨、2.3亿吨）。已完成22年新增砂石产能目标（22年规划新增为4,320万吨），25年末规划生产总规模至约4亿吨。22h1砂石业务收入16.2亿，净利润4.7亿，后续有较好增长前景。继续看好公司新能源转型成长前景，维持“买入”评级我们推测公司在手新能源项目指标较为充足，支撑十四五新能源转型前景，同时布局抽蓄资产意义亦不宜低估。此外，砂石、海风工程等或亦为公司成长赋予额外成长动力。维持22-24年公司归母净利预测110/126/145亿，yoy分别为27%/15%/15%，维持目标价11.18元（对应23年PE约13x），维持“买入”评级。

风险提示：战略执行弱于预期、电力及基建投资低于预期、减值风险、新能源业务拓展不及预期

机械

1月金股1：华测检测

事件：2022年11月9日，公司公告拟以现金1.6-1.8亿元收购蔚思博检测技术（合肥）有限公司100%股权。交易完成后，蔚思博将成为公司的全资子公司。

蔚思博深耕集成电路检测，竞争优势明显：蔚思博是一家从事可靠性验证（RA）、静电防护能力测试（ESD）、失效分析（FA）、IC电路修补（FIB）等消费电子产品验证服务的第三方检测公司，在合肥、上海、中国台湾等地均有实验室网络布局，拥有专业团队及尖端设备，在集成电路检测领域拥有深厚的技术积累，在行业内位居前列并具有较强的竞争优势。其多年来致力于服务半导体产业链，且与多家全球知名的芯片设计公司、晶圆厂、封测厂建立了良好的合作关系，拥有广泛的优质客户资源。蔚思博目前处于投入期且受到新冠疫情因素的影响，2022年上半年仍处于亏损状态，2022H1实现营业收入4484万元，净利润-1888万元；我们认为并购后华测通过资源导入、优势互补有望将蔚思博发展壮大，两者强强联合或将在半导体领域进一步提升发展空间。扩充半导体检测能力，迎接行业新一轮景气周期：半导体检测市场需求空间正在逐步扩大，公司此次并购蔚思博有望抓住市场机遇，进一步提升公司在半导体检测领域市场份额。拟设立员工持股平台，绑定蔚思博核心人员：本次交易完成后，公司拟设立员工持股平台用于激励蔚思博现任核心技术/管理人员，绑定蔚思博核心人才有利于公司实现长远发展。公司将与员工持股平台共同认购蔚思博新增注册资本，公司拟以自有资金人民币2亿元向蔚思博增资，主要用于偿还有息负债和补充运营资金。增资完成后，员工持股平台持有蔚思博股权比例不超过5%，公司持有蔚思博股权比例将由100%变更为不低于95%。盈利预测：考虑到政策利好行业发展、新兴领域市场需求扩大及公司基本面情况，我们预计22-24年公司归母净利润为8.97亿元（前值8.96亿元）、11.30亿元（前值11.29亿元）、13.97亿元（前值13.95亿元），PE分别为38.65、30.68、24.82X，维持“买入”评级，持续推荐！

风险提示：公信力和品牌受不利事件影响的风险，市场及政策风险，投资不达预期的风险等；正式交易协议仍待审核确定、交易事项存在中止或终止交易的风险；交易仅达成初步合作意向，具体内容以交易各方最终签署的正式交易文件为准。

1月金股2：华锐精密

事件：公司发布2021年年报，21年全年：取得营业收入4.85亿元，yoy+55.51%；归母净利润1.62亿元，yoy+82.41%；扣非归母净利润1.52亿元，yoy+72.43%，非经常主要系政府补助及交易性金融资产的投资收益。21年Q4：取得营业收入1.26亿元，同比+38.17%；归母净利润0.41亿元，同比+47.01%；扣非归母净利润0.38亿元，同比+39.61%。盈利能力维持高水平，Q4原材料涨价略影响毛利率、但整体幅度有限：碳化钨为公司产品主要原材料，占直接原材料一半左右，总成本1/4左右，2021年碳化钨价格上涨了25%，对公司盈利能力影响有限。21年公司毛利率为50.30%，同比减少0.6pct，维持在较高水平，净利率33.44%，同比增长4.93pct，进一步提升。Q4单季度毛利率为47.80%，净利率为32.16%，同比分别变动-3.78pct、+1.94pct，毛利率下降我们认为主要系2021年Q3原材料显著涨价（碳化钨单季度提价12%）、由于备货生产到实现销售有时滞、成本端压力大部分体现在了Q4。费用管控严格，期间费用进一步下降：2021年期间费用率为13.19%，同比下降3.39pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为2.71%、5.41%、5.13%、-0.06%（ipo后现金充裕），同比分别变动-0.53pct/-0.09pct/-1.20pct/-1.57pct。分产品来看，产品呈现持续提价趋势：车削刀片仍然为公司目前的主要产品，收入占比为66.94%，相较于20年进一步增加了5.13pct，21年车削、铣削、钻削刀片的单价分别为6.54/4.72/5.91元。疫情有望加速国产替代，产能扩张加码高端领域：根据公司数据，国内切削刀具市场规模在400亿左右（其中大约53%为硬质合金刀具，21%为高速钢刀具，8%为陶瓷刀具），疫情影响下部分欧美、日韩高端数控刀片进口业务受到阻碍，为国产道具提供机会。公司通过IPO与发行可转债积极扩产，向高端制造领域进一步布局，项目建成后将新增年产能硬质合金数控刀片3000万片（21年产能基础上提升40%左右）、金属陶瓷刀片500万片、整体硬质合金刀具200万支、数控刀体50万件，高效钻削刀具140万支。项目达产后预计硬质合金数控刀片平均销售单价为9.86元，相较于当前价格有明显提升，公司未来盈利能力有望进一步加强。盈利预测：我们预计公司22-24年归母净利润分别为2.1/2.8/3.4亿，对应PE分别为25X/19X/15X，维持买入评级。风险提示：下游领域拓展不及预期；业务发展商变动；客户集中风险等

国防军工

1月金股1：图南股份

事件：12月26日公司发布公告，全资子公司沈阳图南智能制造有限公司（图南智造，2022年5月成立）拟在辽宁省沈阳市投资建设年产1,000万件航空用中小零部件自动化产线项目，项目计划投资总额为人民币8.55亿元，建设周期为3年，相关议案经董事会审议通过。

我们认为本次子公司图南智造相关项目投资，是继全资子公司沈阳图南（2021年7月成立）年产各类航空用中小零部件50万件/套产线项目投资后，公司纵向（产业链下沉）业务拓展的进一步兑现（并同步完成体系化建设），预计对应产品将伴随子公司沈阳图南逐渐达产、图南智造产线建设实现快速放量。

航空发动机产业进入高景气周期，主机厂外协比例提升，公司有望实现持续高速增长。军工新材料是我军装备跨越式发展的基础支撑，跨越式武器装备发展进入颠覆性技术突破期，关键核心技术突破将加快。第22次政治局会议指出我军建设“十四五”规划重点内容：努力实现我军现代化建设跨越式发展，加快突破关键核心技术，加快发展战略性、前沿性、颠覆性技术。我们认为，新一代航空装备、精确打击武器、无人装备及其中层支撑-信息化、底层支撑-新材料将为主要受益领域，军工新材料有望在“十四五”各类装备中起底层基础支撑作用。

充分受益于“十四五”国防军工高景气周期，航空发动机产业链进入全面列装+换装阶段，预计终端需求十四五周期将实现稳定复合增长。公司作为目前已批产型号主要供应商，有望充分受益于此进程，同时考虑到主机厂外协比例持续提升，公司未来3年业绩有望实现较快增长。

扩产计划持续推进，2023年产能达产有望进入快速放量期。据公司半年报披露，公司IPO募投项目扩产持续推进。其中，年产1,000吨超纯净高性能高温合金材料建设项目完成率52.68%；年产3,300件复杂薄壁高温合金结构件建设项目完成率30.82%；企业研发中心建设项目完成率56.03%，三大项目均预计于年底完成达产。结合产业下游需求情况，我们认为本次扩产将有效补充公司现有生产能力，进一步提升公司各业务条线产品市占率，对应产品有望进入快速放量期。

盈利预测与评级：综上所述，预计公司2022-24年实现归母净利润2.31/3.33/4.43亿元，对应PE为63.66/44.22/33.24x，维持“买入”评级。

风险提示：投建项目预案尚需股东大会审议；客户集中度较高风险；市场竞争力下降风险；下游需求不及预期风险等。

1月金股2：航宇科技

事件：8月30日，公司发布2022年半年度报告。营收同比+55.09%，归母净利润同比+51.27%，高增长持续性有望显现。

2022年H1，公司实现营收6.23亿元，同比+55.09%，主要原因为公司下游航空发动机、能源装备领域需求增加：其中，航空方向公司实现营收4.62亿元，同比+57.72%；能源方向公司实现营收0.60亿元，同比+224.82%。实现归母净利润0.94亿元，同比+51.27%，实现扣非归母净利润0.86亿元，同比+54.25%。

期内公司实现销售毛利率34.48%，同比+2.98pcts，达近年年报/中报最高水平。期间费用端：期内公司发生销售费用1011.55万元（同比+22.02%，主要原因为公司业务增长，员工薪酬增加，包括股权激励费用），发生管理费用3446.89万元（同比+67.32%，主要原因为公司业务增长，员工薪酬增加，包括股权激励费用），发生财务费用790.22万元（同比+4.32%），发生研发费用3660.26万元（同比+127.02%，主要系期内公司加大研发投入），整体实现销售期间费用率14.29%，同比+1.2pcts；受此影响，期内公司实现销售净利率15.02%，同比减少0.38pcts，主要原因或为公司期内开展股权激励，产生相关费用，同时加大研发投入。

我们认为，我国多款新型航空发动机正处于在研型号转批产加速落地期，而公司参与了我国多个预研和在研型号航空发动机环形锻件的同步研制，在新一代航发型号的零部件参研度与流水份额有望较成熟型号有所提升，有望更加充分受益于新型号航空发动机进入批产放量期，进入长期高速成长轨道。与此同时，公司将迎来产品结构优化带来的产能利用率提升（小批量、多品种影响产能调配），同时叠加新品爬坡后规模效应下边际成本下降（包含了固定成本的分摊减少及因制造升级带来的可变成本的下降），盈利能力在放量的基础上将进入持续改善轨道。

合同负债+126.19%，在收订单饱满，核心产品批产节奏有望加速。

2022H1期末，公司合同负债达602.95万元，较上期末+126.19%，主要原因为预收客户货款增加。我们认为，合同负债大幅增长或表明下游客户对公司产品批产需求增加，公司产品交付有望提速，同时公司是为数不多可预收客户货款的民营企业，产业位置凸显；公司有望依托充裕的现金流进一步提质增效，增强盈利能力。

接连推进股权激励与定向增发，彰显公司高成长信心。

7月27日，公司发布2022年第二期限制性股票激励计划（草案）与2022年向特定对象发行A股股票预案。授予占员工总人数34.25%共不超过150人335.67万股限制性股票。解锁条件对应2022/2023/2024年扣除非经常性损益后的净利润目标值分别为1.61/2.20/2.70亿元，以2021年公司扣非归母净利润为基数，增长率分别为29.90%/77.51%/117.85%，年增速分别为29.90%/36.56%/22.73%。我们认为，本次股权激励表明公司对业绩持续增长的信心，同时也能够对公司管理层建立长效约束机制，持续推动公司经营管理水平的提升。2.向公司董事长定向增发，计划募集资金不超过1.50亿元；全部用于补充流动资金发行价格为43.25元/股，共346.82万股，占本次发行前公司总股本的2.48%。我们认为，本次定增可为公司补充营运资金，增加风险抵御能力，同时彰显公司管理层对公司未来持续快速发展的信心。

募投扩充核心产能，推进航空锻造体系数字化升级。

公司IPO募集资金投资项目主要用于航空发动机、燃气轮机用特种合金环轧锻件精密制造产业园建设，预计于2023年1月投产（受疫情影响工期延后），运营2年后完全达产，达产后预计每年增加销售收入11.62亿元，为2021年营收的121.03%，增加年均净利润1.85亿元（含建设期2年）。我们认为，新增产能有望持续助力公司提升营业收入规模，降低生产成本，优化公司财务指标，进一步提高盈利能力和市场占有率。盈利预测与评级：我们认为，公司主营业务将受益于十四五期间我军航空装备的加速列装与升级换代，未来三年有望保持高速增长；同时随着国产大飞机项目的落地以及境外商用航空市场受疫情影响减轻，公司在商用方向的环锻件等业务有望实现跨越式放量。由于近期公司接连推出股权激励计划，产生一定的摊销费用，我们将公司在2022-2024年的预测归母净利润由2.06/3.03/4.00亿元调整为1.62/2.63/4.17亿元，对应P/E为63.37/38.94/24.61x，维持“买入”评级。

风险提示：军品业务波动的风险，原材料供应的风险，募投项目进展及收益不达预期的风险等。

交通运输

1月金股：顺丰控股

2021年业绩符合预期

2021年顺丰控股完成总件量105.5亿件，增长29.7%；实现营业收入2072亿元，增长34.5%；归母净利润42.7亿元，下滑41.7%，符合预期。盈利下滑主要是年初加大对场地、设备、运力等网络资源投入，春节期间留岗员工人数和补贴增加，抗疫相关税费减免到期等原因所致。随着经营和管理优化，公司业绩逐季修复，走向稳健增长。多项业务实现高增长2021年顺丰控股时效快递业务收入961.6亿元，增长7.3%，在高基数下收入同比增速略缓；经济快递业务收入322.7亿元，增长54.7%；快运业务收入232.5亿元，增长25.6%；冷运及医药业务收入78.0亿元，增长20.1%；同城急送业务收入50亿元，增长59.1%；供应链及国际业务收入392亿元，增长199.8%。除了时效快递业务，其他业务都实现了高增长。资源丰富，能力强大截至2021年底，顺丰控股活跃月结客户（企业用户）达164万家，全年创收同比增长25%；个人会员数量规模达4.91亿，寄件量同比增长23%。2021年顺丰控股航空总货量192万吨，拥有全货机86架，运营管理货车9.5万辆，开通海运航线2万条，各类合作末端网点超16.8万个，快递和快运场站442个，运营管理仓库2119座。这些资源是顺丰控股提供高效、快捷的物流服务的保障。战略清晰，竞争力强顺丰控股是中国第一大、全球第四大快递物流综合服务商。一贯坚持长期主义，前瞻长远的战略部署，能够准确抓住机遇，不断扩大规模，持续领跑行业。顺丰控股在国内时效快递市场占据绝对领先地位，快运营收规模连续两年位列中国零担快运行业第一，冷运连续三年蝉联“中国冷链物流百强榜”第一，同城已成长为中国规模最大的独立第三方即时配送服务平台。顺丰控股拥有长远的战略眼光、前瞻的业务布局、创新的产品能力，有望在竞争中突围，实现基业长青。上调2022-23年盈利预测考虑到2021年收购嘉里物流、多项业务高增长，上调2022-23年预测EPS至1.33和1.86元，增加2024年预测EPS为2.17元，维持“买入”评级。风险提示：时效快递需求低于预期，经济快递需求增速放缓，大量投资导致成本大幅增加，疫情影响快递需求

食品饮料

1月金股：华致酒行

事件：公司发布2022年度三季报。前三季度公司实现营收74.80亿元，同增25.26%，实现归母净利润3.54亿元，同减39.14%；2022Q3公司实现营收21.05亿元，同增4.32%，实现归母净利润0.33亿元，同减84.76%。

收入端：公司2022年前三季度实现营业收入74.80亿元，同增25.26%，主要系“买真酒到华致”、“买名酒到华致”的保真连锁品牌效应持续扩大；结合疫情的防控形势，公司营销节奏把握有度；内部管理流程进一步优化，市场反应能力和运营效率得到显著提升；连锁门店分销能力不断提升，直供终端门店数量持续扩增；精品酒产品矩阵不断丰富，名酒供应链体系持续健全。分季度看，22Q1/Q2/Q3分别实现营收35.54/18.21/21.05亿元，分别同增51.03%/13.75%/4.32%，二、三季度受疫情等多方面因素的影响，消费场景缺失，人员流动受阻，市场经营活动弱化，酒水市场销售承压，但公司营收仍展现较强韧性，顶住压力实现正增长。

毛利率端：公司2022前三季度毛利率为14.03%，同减7.13pct。分季度看，22Q1/Q2/Q3毛利率分别为15.26%/13.47%/12.46%，分别同减5.36/10.38/7.21pct。费用端：公司2022前三季度期间费用率为8.18%，同减0.80pct，其中，销售/管理/财务费用率分别为6.44%/1.55%/0.19%，分别同比变动-0.71/-0.12/0.04pct。分季度看，22Q1/Q2/Q3公司期间费用率分别为6.57%/9.15%/10.08%。其中，销售费用率分别为5.28%/6.95%/7.95%；管理费用率分别为1.18%/2.12%/1.70%；财务费用率分别为0.11%/0.09%/0.43%。

利润端：公司2022前三季度实现归母净利润3.54亿元，同减39.14%，归母净利率为4.73%，同减5.00pct。分季度看，22Q1/Q2/Q3分别实现归母净利润2.49/0.72/0.33亿元，分别同比+30.39%/-59.01%/-84.76%，归母净利率分别为7.00%/3.95%/1.55%，分别同减1.11/7.01/9.08pct。

完善产品结构，加大精品酒推广力度。第三季度，公司强势推出新品——金蕊天荷，2022年，荷花酒金蕊天荷荣获第23届布鲁塞尔国际烈性酒大奖赛的“大金奖”，为全场最高奖项。同时金蕊天荷获评中国赛区最高分，成为“中国最佳烈性酒”。

投资建议：公司标品稳步发展，随着公司产品认可度不断提升，渠道布局进一步完善，精品酒的推广力度加大，四季度持续把握销售节奏，利润改善、业绩释放可期。考虑到公司销售受疫情影响较大，酒水市场销售承压，因此我们调整公司22-24年归母净利润为6.5/10/15.5亿元（前值为9/11/16亿元），当前股价对应PE分别为16x/10x/7x，持续推荐！

风险提示：疫情反复风险、新品推出不及预期、营销推广不及预期等

医药

1月金股1：国际医学

事件：多因素影响2022年前三季度收入略有下降，整体业绩符合预期公司公布2022年三季度报，2021年Q1-3实现收入19.14亿元，同比下降6.58%，主要受核心医院停诊及疫情影响所致；归母净利润-8.27亿元，同比下降41.40%；扣非净利润-7.88亿元，同比下降57.40%，整体业绩符合预期。收入环比持续增长，四季度增长态势有望延续2022年Q3公司实现收入8.46亿，同比增长13.96%。Q3单季度归母净利润-2.31亿元，同比下降2.81%。2022年Q3公司经营性现金流大幅增加，净额达2.00亿元。2022年Q1-Q3收入分别为3.05、7.63及8.46亿元，Q2、Q3环比增长分别为150.32%、10.84%，若疫情得到较好控制，四季度有望进一步恢复高增长态势。商洛股权转让合同近日签订，资源优化跨越式发展公司于2022年10月25日发布《关于出售商洛国际医学中心医院有限公司股权的公告》，公司已于2022年10月21日与商洛交投签订了《股权转让合同》，拟将旗下商洛医院99%的股权以1.7亿元出售给商洛交投，商洛交投还需支付公司作为控股股东借款支持商洛医院建设运营而形成的全部应付公司负债2.8亿元，将有效改善公司资产负债结构和盈利节奏，达到一定的资产增值目的，减少财务费用支出，将对公司的财务状况和经营发展产生积极的影响。公司特色专科布局不断完善，中远期空间广阔公司在医疗领域专注“综合医疗+特色专科”业务模式，高新医院已获批开展IVF/ICSI业务，在特色专科方向上积极布局辅助生殖、医美整形、康复、妇儿、特需、质子治疗等业务板块，获准开展IVF/ICSI是实现公司在特色专科业务布局上的关键节点，有助于公司进一步打造全生命周期医疗服务平台，为公司业绩带来新增量。后续康复医院投入运营后，国际医学核心院区开放床位规模将达10000张左右，医疗服务体量有望大幅提高。盈利预测：国际医学在人才梯队、经营规模、商业模式上具备长远的优势和潜力，获准开展试管婴儿技术，将进一步优化业务结构，催化公司业绩新增量。我们预计公司2022-2024年营业收入分别30.12/45.72/60.26亿元；归母净利润分别为-6.29/0.56/3.07亿元（不考虑公允价值变动收益），当前市值对应6.88/4.53/3.44XPS，维持“买入”评级。

风险提示：床位爬坡速度低于预期；医院运营前期资本开支较大；疫情影响就诊；新业务拓展不及预期

1月金股2：一心堂

事件：2022年10月28日，一心堂发布2022年三季报，2022年前三季度实现收入120.25亿元，同比增长14.55%，归母净利润6.77亿元，同比下降11.33%，扣非归母净利润6.48亿元，同比下降13.42%。2022Q3单季实现收入40.6亿元，同比增长6.94%，归母净利润2.59亿元，同比增长7.95%，扣非归母净利润2.5亿元，同比增长5.90%。疫情影响下业绩环比稳步复苏，看好全年业绩增长分季度来看，2022Q1-Q3公司分别实现归母净利润1.79/2.39/2.59亿元，同比增速分别为-31.17%/-9.26%/7.95%，单季度归母净利润实现正增长，环比稳步复苏。2022Q3在疫情散发的环境下，公司短暂停业的门店数超过600家，涉及到一退两抗药品下架管控的门店有1800多家，占门店总数的20%。公司面对疫情影响，攻坚克难，截止10月28日，大部门地区已恢复正常生产，看好全年业绩逐步复苏。立足立体化网络布局，加速省外门店拓展公司持续加强省外门店规模的建设，截止2022年3季度末，直营门店数量为9164家，其中云南省以外门店达到3944家，占比达到43.04%，其中四川省门店突破1200家，广西省门店突破800家，山西省门店突破600家。2022年前三季度公司净增加门店604家。同时公司深入推进门店立体化布局，品牌渗透力得到推广，乡镇级门店的占比接近总门店数的20%，县级门店占比总门店数超过25%。

持续提升医保资质门店占比，积极推动双通道业务公司积极争取达标门店的医保资质申报，持续提升医保资质门店占比。截止2022H1，公司已取得各类“医疗保险定点零售药店”资格的药店达8081家，同比净增加1222家医保门店，同比增长17.82%，医保门店占比达到89.89%。同时公司将双通道工作纳入重点工作之一，积极申报符合相关条件的门店申请开通双通道，2022H1，公司已获得双通道门店资质批复的门店204家，为后续顾客吸引增加交易频次和促进业绩增长提供条件。盈利预测与评级：公司作为连锁药店龙头企业，经营情况环比复苏较好。根据公司2022年三季报业绩情况，2022-2024年营业收入预测维持169.19/201.44/237.47亿元，归母净利润预测维持10.19/12.51/15.32亿元，维持“买入”评级。

风险提示：疫情影响风险；门店扩张不及预期风险；政策变动风险

1月金股3：百济神州-U

事件：近期，百济神州公布了2022Q3经营快报和季度报告。公司2022Q1-3营业收入为10.36亿美元，其中产品收入9.16亿美元，较上年同期增长约109.6%；2022Q3营业收入为3.88亿美元，其中产品收入达3.50亿美元，较上年同期增长约82%；2022Q3净亏损为5.576亿美元，包括1.256亿美元的其他损失，主要来自汇兑损失。核心品种保持高速放量，泽布替尼与替雷利珠单抗收入均超预期公司核心品种BTK抑制剂泽布替尼和PD-1抑制剂替雷利珠单抗保持高速放量，收入均超预期。泽布替尼2022Q1-3全球销售额达3.89亿美元，同比增长约196%。其中三季度实现全球销售额1.56亿美元，同比增长136%，环比增长20.9%。美国区销售额1.08亿美元，相较去年同期增长221%，环比增长22.3%，持续高速放量。中国区销售额3950万美元，同比增长23%，环比增长7.6%。欧洲区开始贡献收入，销售额700万美元。替雷利珠单抗2022Q1-Q3中国销售额3.21亿美元，同比增长60.5%；其中三季度实现营收1.28亿美元，同比增长67%。研发保持高投入，SG ；A产品费用率大幅下降2022Q3，公司研发费用为4.26亿美元，同比增长21.2%，环比增长12.7%；SG ；A费用为3.23亿美元，同比增长19.9%，环比降低2.56%。2022Q3SG ；A产品费用率（SG ；A费用/产品收入）为92.4%，相比2022Q2SG ；A产品费用率108.8%有所下降。我们预计随着海外销售团队扩充完成，SG ；A产品费用率有望进一步下降，整体盈利能力有望持续改善。研发储备充分，泽布替尼对比伊布替尼临床试验有望披露详细数据公司计划于近期举行的ASH会议上公布全球3期ALPINE试验的终期分析数据，包括无进展生存期数据。根据已披露摘要显示，在ALPINE试验最终PFS分析中，经独立评审委员会（IRC）和研究者评估，百悦泽对比伊布替尼取得了优效性结果（HR:0.65[95%CI，0.49-0.86]，P=0.0024）。并且公司将在2022年12月举行的ASH年会上展示一系列临床实验结果和真实世界数据项目进展。关键展示内容包括：BCL-2抑制剂BGB-11417在CLL/SLL、AML等适应症的安全性和有效性数据，泽布替尼单药或联合在治疗阿卡替尼耐药的患者、在弥漫性大B细胞淋巴瘤患者、滤泡性淋巴瘤或套细胞淋巴瘤患者等安全性和有效性数据。盈利预测与投资评级：我们预计公司2022至2024年营业收入为96.65亿、127.84亿、170.24亿元。考虑到公司费用投入较高，我们将2022年归母净利润由-78.96亿下调至-130.02亿、我们预计2023-2024年归母净利润为-66.88亿、-37.04亿元人民币。维持“买入”评级。

风险提示：医保政策变动风险，新药研发失败风险，泽布替尼等药物商业化不及预期风险，市场竞争加剧。

家用电器

1月金股1：海尔智家

事件：22Q3公司实现营业收入628.91亿元，同比+8.62%；归母净利润37.17亿元，同比+20.28%；扣非归母净利润37.31亿元，同比+33.91%。累计看，公司实现营业收入1847.49亿元，同比+8.91%；归母净利润116.66亿元，同比+17.26%；扣非归母净利润112.21亿元，同比+23.91%。

点评：内外销稳健增长，高端份额持续扩张。在经济增速放缓、需求走弱及地产低迷背景下，Q3公司收入端仍实现同比+9%，保持稳健增长态势，白电龙头彰显增长韧性。内销方面，我们预计Q3国内整体收入呈高个位数增长，其中空、冰贡献主要增长，洗、热水器有望实现正增长，厨电收入或同比持平。外销方面，面对高通胀、能源价格高企、海运费高涨等挑战，22Q3公司把握海外高端市场增长机会，抓住高能效、热泵、嵌入式等行业趋势，营收有望实现正增长。品牌端，1）卡萨帝22Q3国内市场强化前置类布局+套系化阵容，渠道端加速拓展ShoppingMall、家居建材渠道等触点，带动线下多品类份额稳增。据中怡康，Q1-Q3卡萨帝线下渠道冰箱1.5万元+价位段零售额份额45%，同比+3.3pct；厨电线下零售额同比+69%，份额升至5.2%。叠加8月公司于泰国打造卡萨帝东南亚首家体验中心，高端品牌开启全球化布局，有望进一步打开增长空间。2）三翼鸟加速触点网络布局，提升1+N服务能力与智慧家庭场景。

盈利改善持续兑现，数字化转型优化费用率。22Q3公司毛利率31.1%，同比+0.3pct。盈利改善主要因为：1）高端品牌卡萨帝线下份额稳增，结构优化推升整体毛利；2）供应链全面成本管理，研发 ；销售全流程协同实现SKU数量缩减；3）优化二三级供应商管理，强化渠道掌控力；4）零部件自制提升，提升全价值链竞争。费用端，22Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为15.7%/4.1%/4.5%/-0.7%，分别同比-0.5/-0.2/+0.3/-0.7pct。此外，公司Q3投资净收益同比下滑1.9亿元，公允价值变动净收益同比-1.3亿元，主要与当期人民币贬值有关。最终，公司22Q3实现归母净利率5.9%，同比+0.6pct；扣非归母净利率5.9%，同比+1.1pct（非经主要为人民币贬值形成的1.5亿元交易性金融资产公允价值变动损失）。

投资建议：海尔作为全球性家电领军品牌，在宏观环境承压下国内数字化转型、品牌高端化布局的效益逐步释放，海外实现产品结构、供应链、生产效率优化，有效带动运营效率与盈利能力的提升。同时，公司物联网智慧家庭战略转型加速，品牌高端化+场景化进入收获期，整体发展逻辑清晰。预计公司22-24年归母净利润153/177/204亿元（前值151/173/199亿元，公司Q3降本增效成效凸显，故小幅调升预期），当前股价对应22-24年13X/11X/10XPE，维持“买入”评级。

风险提示：原材料价格上涨的风险；房地产市场波动的风险；市场竞争加剧的风险；海外品牌和品类拓展不及预期。

1月金股2：海信家电

事件：公司公布22年三季报。22Q1-Q3：公司实现营业收入570.26亿元，同比+13.9%；归母净利润10.7亿元，同比+15.48%；扣非归母净利润7.75亿元，同比+14.1%。22Q3：公司实现营业收入187.19亿元，同比+6.09%；归母净利润4.5亿元，同比+44.55%；扣非归母净利润3.47亿元，同比+54.52%。

央空增速平稳，家空内销同比增速向好，外销整体承压：分业务看，根据我们的拆分，Q3海信日立预计同比中个位数，其中内销保持平稳，外销实现较好增长（根据产业在线数据，7-8月海信日立多联机内销增速-5%）；家空整体我们预计增速向好，其中内销受炎夏刺激需求而外销略有承压（根据产业在线数据，Q3海信家电空调内销40+%，外销同比下降接近双位数）；冰冷洗整体增速略微承压（根据产业在线数据，7-8月海信家电冰箱外销-13.6%，内外销合计-8%）。展望四季度我们预计央空有望保持平稳增速，内销由于天气因素消退，家空内销增速或将有所回落，外销则由于海外宏观环境因素或将延续承压态势。成本下行释放利润弹性：利润端：2022年前三季度公司毛利率为20.48%，同比-0.71pct，净利率为4.03%，同比-0.03pct；其中2022Q3毛利率为22.98%，同比+1.35pct，净利率为5%，同比+1.01pct。我们认为公司业绩同比高增主要系：1）受益于大宗原材料成本下行等因素央空利润率改善；2）家空受益于成本下行及销额抬升带来的规模效应，从而减亏；3）三电持续减亏对业绩亦有贡献。费用端：公司2022年前三季度销售、管理、研发、财务费用率分别为11.24%、2.37%、2.85%、-0.17%，同比-1.42、+0.63、+0.11、-0.07pct；其中22Q3季度销售、管理、研发、财务费用率分别为12.54%、2.65%、2.97%、-0.15%，同比+0.13、+0.32、-0.05、-0.13pct。Q3整体费用率保持相对平稳。投资建议：央空方面海信日立龙头地位稳固，后续有望实现稳健增长；传统家电业务成本下行周期有望持续增厚利润；三电方面上半年受全球宏观环境影响扭亏进程放缓，但后续有望依托新能源车热管理赛道高景气度实现较好增长。根据公司三季报情况，我们适当下调后续央空及外销业务收入增速，并适当上调毛利率水平，预计22-24归母净利润分别为13.3、15.5、18.2亿元（前值12.2、16.1、19.3亿元），对应PE10.3x、8.9x、7.6x，维持“买入”评级。

风险提示：宏观经济尤其房地产市场波动风险；市场竞争风险；原材料价格大幅波动风险；汇率变动风险；三电整合进度不及预期风险

1月金股3：盾安环境

事件：1）公司发布22年三季报：22Q3公司实现营业收入23.80亿元，同比+1.8%；归母净利润1.09亿元，同比+31.0%；扣非归母净利润1.08亿元，同比+42.0%。累计看，22Q1-Q3公司实现营业收入72.56亿元，同比-1.6%；归母净利润7.02亿元，同比+105.0%；扣非归母净利润3.74亿元，同比+19.6%。2）关联担保事项进展：盾安控股进一步承担债务1亿元，格力最终承担关联担保金额由3.33亿元下调至2.33亿元；盾安控股履行关联担保义务后，格力电器同意盾安控股向紫金投资转让盾安环境8907万股股份（约9.7%股权比例）。

点评：主业稳健发展，期待收入弹性后续释放。在下游制冷行业整体平稳发展的背景下，公司营收增速亦相对稳健，Q3实现营业收入23.80亿元，同比+1.8%，预计为格力新增关联交易订单尚未起量导致。我们认为，在格力订单转入较慢的情况下，公司收入实现增长已属不易，伴随格力订单逐步导入，公司主业收入增长有望加快，且客户结构调整完成后公司订单稳定性将进一步提升。

盈利改善逻辑持续兑现，联营企业拖累公司表观业绩。公司Q3归母净利润为1.09亿元，同比+31.0%，实现归母净利率4.6%，同比+1.0pct，净利率的变化主要来源于：1）Q3延续Q2以来的发展态势，实现毛利率同比+1.3pct至18.5%，我们预计仍然与外销价格联动机制的完善、成本边际回落、公司产品和业务结构升级、有息负债减少财务费用改善等因素有关；2）费用端，公司22Q3销售/管理/研发/财务费用率分别为2.7%/2.7%/4.4%/0.6%，同比-0.5/-1.1/+0.4/-1.1pct，综合费用率同比-2.3pct；3）投资收益科目发生大额亏损，主要系联营企业预计业绩完成差异、应收款项融资美易单等贴现所致。剔除当期联营企业投资收益，公司22Q3正常经营利润约1.58亿元，同比增长约81.5%，真实的盈利能力大幅改善。

汽零业务持续爬坡，在手订单充裕。公司将业务延伸高景气新能源车赛道后，依靠经久积累的产品底蕴获得了众多主机厂的认可，汽零业务在手订单充足、成长空间可期。公司汽零业务的产值正处于快速爬坡期，我们预计Q3、Q4同环比均有较好增长。展望后续，伴随芯片供应缓解以及主机厂装车节奏加快，公司汽零产品交付能力有望稳步提升。担保与股权问题落地，定增节奏有望加快。格力电器承担关联担保债务最终的兜底责任，以及盾安控股的债务偿还，有望较彻底解决上市公司债务担保问题，我们预计前期所计提的3.33亿元预计负债或将在22Q4冲回。此外，盾安控股履行关联担保义务后，格力电器同意盾安控股向紫金投资转让盾安环境8907万股股份（约9.7%股权比例），或可在大宗原材料采购上与上市公司发挥协同效应。随着关联担保事项和股权问题的最终解决，公司定增的节奏有望加快，进而持续改善资金实力和资本结构、保障长远发展。投资建议：盾安是制冷元器件领域龙头，主业盈利改善路径清晰，将业务延伸高景气新能源车热管理赛道后，有望抓住二供机遇打造未来发展的新增长极，公司双板块发展持续向好。预计公司22-24年归母净利润9.7/9.6/11.6亿元（前值8.4/7.9/10.2亿元），考虑到Q3公司实际业绩增速较好，小幅上调预期，当前股价对应22-24年12.2X/12.4X/10.2XPE，维持“买入”评级。风险提示：政策风险；关联担保金额事项进展不及预期；股份转让事宜不确定性风险；制冷业务、新能源热管理业务开展及收入不及预期风险；新技术迭代的风险。

新兴产业

1月金股：柯力传感

以称重传感器业务起家，转型升级为物联网解决方案供应商

公司主营业务为研制、生产和销售应变式传感器、仪表等元器件，提供系统集成及干粉砂浆第三方系统服务、不停车检测系统、无人值守一卡通智能称重系统、制造业人工智能系统、物流分拣系统等，并加快起重物联网系统的推进。应变式传感器是公司的核心产品。2021年公司实现营业收入10.31亿元，同比增长23.44%，主要系系统集成业务及应变式传感器业务同比分别增长68.88%、12.35%所致；2022Q1-Q3公司销售毛利率为40.63%，销售净利率为25.93%。高度重视产品研发创新，销售渠道覆盖全球，成本及品控体系完善1）公司通过校企合作，打造产学研合作平台，成立省级企业技术中心、省级博士后工作站、不断加大对技术及制作工艺改进方面的投入。2021年公司研发费用为5965万元，同比增长27%，研发费用率多年保持在5%以上。2）公司于国内市场设立数十个办事处，国际市场客户遍布全球五大洲一百余个国家或地区，同时注重自有品牌建设，高端品牌SNK、中端品牌OAP，以及高性价比品牌KELI在行业中拥有较高的知名度。3）公司重点运用成本控制管理方法创新和资源平台共享机制，持续提升采购性价比，拓展采购渠道范围；建立从原材料选用、采购、研发及生产过程控制、产品检测、售后服务全过程完善的质量管理体系，产品获多项国内国际资格认证。内生+外延加大工业物联网业务布局，打开长期成长空间工业物联网为物联网重要应用领域，推动全球工业体系智能化变革。公司内部较早进行物联网市场推广布局，建立差异化用户策略，并且建立十大工业物联网事业部，分别在非现场执法应用解决方案、建筑物联网应用、智能物流/仓储、无人值守一卡通、工业机器人、环保物联网系统解决方案、畜牧物联网解决方案、智能资产管理、起重机械物联网等领域展开物联网产品革命；对外公司打造产业链生态投资，聚焦于公司战略产业布局，围绕五大方向（力敏传感器+其他物理量传感器+智能物流设备+工业物联网自动化设备+物联网平台项目），同时设立宁波市工业物联网特色产业园，定位于集聚工业物联网行业高科技企业和人才。截至22H1，产业园区培育高新技术企业9家、规上企业15家，同时完成工业物联网展厅建设、物联网学院建设，2022H1实现产值6.24亿元。盈利预测和投资建议：考虑到公司作为国内应变式传感器龙头企业，同时积极布局物联网产业链，有望受益于行业下游应用领域持续开拓，长期成长空间可观，预计22-24年营收为12.05/14.32/17.21亿元，归母净利润为3.01/3.66/4.41亿元，给予2023年23xPE，对应目标价30元，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：市场竞争风险，宏观经济周期波动风险，主要原材料价格波动风险，劳动力成本上升风险，存货跌价风险。

非银金融

1月金股：中国人寿

1、利润：前三季度归母净利润（311亿）同比-35.8%，Q3同比-24.2%，主要由于权益市场波动加剧导致投资收益下降以及准备金增提，Q3当季投资收益-9.2%。另外，准备金增提导致前三季度税前利润减少227亿元（H1为141亿）。

归母净资产较年初下滑5.3%，受利润负增长及其他综合收益从503亿降至126亿拖累。2、价值：1）NBV同比-15.4%（H1同比-13.8%），预计将优于其他上市同业，符合预期。NBV下滑幅度扩大主要受价值率下降的影响。前三季度新单保费同比+6.3%，Q3同比+17%，其中十年期期交保费同比+6.4%，我们判断主要由储蓄险销售较好带来。2）销售队伍量稳质升。个险销售人力为72.0万人，同比-26.5%，较年初下滑-12.2%，较6月末下滑-3.5%，季度环比下滑幅度放缓。我们判断人力低点已至，随着2023年销售回暖队伍量质亦有望企稳回升。3、投资：权益市场波动拖累投资收益。年化总投资收益率4.03%，同比-1.2pct.；年化净投资收益率为4.12%，同比-0.3pct。由于权益市场震荡，HTM浮亏扩大，其他综合收益从年初的503亿降至126亿（2022H1为448亿）。投资建议：公司前三季度NBV负增幅度扩大，主要由主力产品切换价值率降低导致。由于公司价值表现预计大幅优于其他A股上市同业，2022年达成压力较小，公司有更为充分的时间和空间备战下一年开门红。公司率先启动开门红，推出两全险“鑫享未来”，抢先抢占客户储蓄，我们认为国寿开门红的先发优势明显，受益于居民预防性储蓄意愿增强、公司趋向稳定的代理人队伍，以及明年为新任管理层的第一个完整任期，预计业绩增长诉求较强，预计开门红保费及价值有望实现正增长。销售队伍也将在阶段性底部调整后呈现量稳质升的趋势。我们预计公司2022、2023NBV同比增速分别为-14%、+10%。我们预计，2022-2024年公司归母净利润分别为348亿、443亿、555亿，YOY分别为-32%、+27%、+25%（前次预估2022-2024年归母净利润分别为421亿、502亿、642亿），降低盈利预测主要考虑到今年股市动荡加剧，下调投资收益率预期所致。截至10月27日，中国人寿2022PEV为0.6倍，处于历史分位的3%，维持买入评级。风险提示：利率快速下行超预期，代理人规模下滑超预期，保障型产品销售不及预期，疫情反复。